La perniciosa indulgencia de los Banqueros Centrales

En teoría, los grandes bancos centrales deberían ser independientes de los Gobiernos, para evitar que los políticos les desvíen de su fin prioritario, que es el de mantener estable el valor o poder adquisitivo del dinero. En la práctica, sin embargo, los banqueros centrales tienden a ceder a las presiones de aquellos gobernantes, empresarios y sindicatos que piden un poco más de inflación porque creen que un ambiente de precios al alza anima la demanda, impulsa la producción y fomenta el empleo. Lo malo es que la experiencia histórica enseña que abundancia de dinero no trae consigo un crecimiento sostenido de la economía. Cuando los banqueros centrales se desvían del recto camino y prestan oídos a quienes reclaman de ellos una política monetaria indulgente, ocurre lo que hemos visto que pasó de 2001 a 2008, en EEUU primero y luego en el mundo entero: burbuja y reventón.

El Parlamento Europeo ha publicado recientemente un Informe escrito un grupo de cinco economistas de la UE bajo mi dirección, sobre las reglas aplicadas por nueve bancos centrales de referencia en su política monetaria. De otra manera dicho, hemos examinado las estrategias adoptadas por esos bancos centrales, tanto en su evolución reciente como en su aplicación actual. Dos son las conclusiones más importantes de tal estudio: que todos esos bancos aplican, más o menos explícitamente una estrategia llamada de “objetivo de inflación”; y segundo, que para hacer posible esa estrategia, han exigido y conseguido cada vez más independencia.La estrategia de “objetivo de inflación” conlleva los siguientes pasos: primero, elegir un índice de precios para medir la inflación – como sería un índice de precios al consumo; segundo, anunciar que la política monetaria tendrá como meta aproximar ese índice a un porcentaje de aumento, pongamos el 2% anual, fijado por el Gobierno o a veces por el banco mismo; tercero, tomar medidas de restricción o expansión monetaria, no a la vista de los datos de precios de cada momento, sino a medio plazo, cuando sus previsiones les hagan temer que los precios vayan a apartarse de la senda marcada.

El coste de la inflación

No deja de sorprender que las democracias acepten que sus bancos centrales sean independientes. Después de todo, la política monetaria parece tener la suficiente importancia para que los votantes y los Gobiernos elegidos por ellos tengan potestad de decisión sobre las instituciones que manejan el dinero.

La razón de tan extraño arreglo es de pura teoría económica, lo que no deja de chocar en estos tiempos en que los expertos fueron incapaces de prever el Krach (lo escribo a la alemana porque el término nació allí y suena germánicamente catastrófico). La teoría económica enseña que la creación de dinero no influye en el crecimiento real de los países y puede reducirlo. Diversos estudios estadísticos muestran que, tanto en Europa como en EEUU, los efectos de una inyección monetaria empiezan a notarse en la economía real después del segundo o tercer trimestre, tiene su máximo alrededor del duodécimo mes y desparece completamente después de tres o cuatro años. Sobre el nivel de precios, en cambio, el efecto se retrasa algo, pues empieza a notarse a partir de un año y se hace permanente en el tercer año. Quiere decirse que, si el banco central quiere excitar en la economía real lo hará a costa de dejarla como estaba al cabo de dos o tres años, pero con más inflación – y con los desarreglos de los precios relativos que mencionaré enseguida.
Resulta necesario sacar el dinero de las pecadoras manos de los políticos porque éstos pueden ceder a la tentación de crear liquidez para conseguir una efímera expansión económica sin cuidarse de las secuelas inflacionistas que pueda acarrear. Por eso, se quiere entregar la política monetaria a una institución independiente, idealmente sometida a reglas firmes.

La inflación tiene costes, especialmente si es imprevisible:
Hay que añadir otro tipo de desarreglos al efecto general de la creación imprudente de liquidez, efímero sobre la actividad y permanente sobre el nivel de precios. La difusión de la nueva liquidez por el sistema no ocurre de manera uniforme. Los precios relativos de los diversos bienes y servicios cambian unos frente a otros de manera caprichosa, lo que crea graves distorsiones. Así, la “inyección Greenspan” de 2001 a 2004 llevó a que se disparasen los precios de las casas y la cotización de las Bolsas durante seis años, mientras el IPC permanecía casi estable por efecto de las importaciones baratas de China e India. Vino 2008 y los inmuebles y acciones se han desplomado en 2008 arrastrando los precios de los demás bienes y servicios. Pronto volverán a subir todos, sobre todo tras el “estímulo Obama-Zapatero”.

No creo exagerar si digo que gran parte de la culpa de la crisis que sufrimos debe atribuirse a Greenspan. El presidente de la Reserva Federal, para combatir la crisis llamada “de las punto com” en 2001, inundó la economía americana con dinero y mantuvo el tipo oficial en el 1% durante más de una año. La oferta monetaria llegó a crecer a una tasa del 10% anual y se mantuvo en el 8% de crecimiento hasta la segunda mitad de 2003. El tipo oficial, que estaba en el 6,5% en 2001, acabó el año en el 1,75 y llegó al 1% mediado en 2003.

Contradicción temporal

He aquí un banquero central que, pese a ser legalmente independiente, se dejó llevar por el corto plazo sin atenerse a regla alguna. Lo malo es que otros bancos centrales caminaron en la misma dirección, si bien con un poco más de control. Bien sabemos los españoles el daño que nos ha hecho la política del BCE de mantener los tipos bajos para satisfacer a franceses y alemanes que querían crecer más aprisa.

El banquero central se enfrenta pues con una contradicción temporal. Si escucha el clamor de los políticos o los empresarios que claman por más crédito, y multiplica los medios de pago para animar la economía o reducir el desempleo, sólo conseguirá resultados a corto plazo. Sabe que, cuando el público se dé cuenta de que la inyección monetaria al final hace subir todos los precios en la misma proporción, el efecto impulsor se agota. Su objetivo a largo plazo, pues, debería ser el evitar que el dinero pierda valor adquisitivo por crecer más deprisa que la producción real.

Para conseguir que los bancos centrales concentren toda su atención en controlar la inflación evitando catástrofes como la de 1931 a 32 y la que podría haber ocurrido en 2007 y 2008 no basta con que sean independientes de los dictados de sus respectivos Gobiernos. En la comparación de las estrategias monetarias de esos nueve bancos centrales, que hemos realizado para el Parlamento Europeo, hemos visto que hay gran diversidad de limitaciones en los distintos países.

Esencial aunque no fácil es que el objetivo de embridar la inflación sea el primero por encima de todos los demás. En el caso de la Reserva Federal, una ley de 1946 obliga a que la política monetaria maximice también el empleo, lo que puede suponer una grave contradicción con el objetivo de mantener el valor del dólar. Muchos bancos centrales tienen prohibido cualquier tipo de préstamo o financiación a sus Gobiernos, como ocurre con el BCE, pero esta salvaguardia puede chocar con la obligación que tienen sin duda todos los bancos centrales de mantener en buen funcionamiento el sistema financiero mostrándose dispuestos a actuar de “prestamistas de última instancia”, prestos a salvar o liquidar ordenadamente los bancos de su zona. Estamos viendo cómo, durante la actual crisis, los bancos centrales se han visto forzados a trabajar de la mano con los Departamentos del Tesoro o Ministerios de Hacienda, lo que ha puesto en cuestión su independencia. Tampoco es fácil saber qué conviene en materia de inspección y supervisión de los bancos de una zona monetaria. ¿Tiene que haber un solo supervisor y éste ser el banco central, o distintos para bancos, Bolsa y seguros y separados de la función monetaria? En todo caso, parece bueno que las monedas compitan entre sí con tipos de cambio flexible y libre movimiento de capitales, para permitir a ahorradores e inversores algún refugio frente a una inflación creada por el banquero central de su zona.

Como puede verse, no hay una receta milagrosa para que las monedas tengan un grado aceptable de estabilidad como lo tenían cuando regía el patrón oro en el mundo civilizado. Esperemos que al menos los bancos centrales recuerden que Keynes se equivocaba al decir que “a largo plazo, todos muertos”. El largo plazo está hecho de muchos cortos.

Pedro SCHWARTZ:

• el gasto de “suela de zapatos”, por la necesidad de buscar bienes y servicios no inflados para combatir la depreciación de un dinero demasiado abundante;
• el trabajo de cambiar continuamente los precios de lo que uno vende;
• la falta de alineamiento de los precios de uno, por no ser práctico cambiarlos instantáneamente;
• el deterioro de la moneda como unidad de cuenta;
• la injusticia distributiva de que la inflación aligera caprichosamente la carga de los deudores y reduce los activos de los acreedores (y viceversa para la deflación).